미 연준이 지난달까지 총 9차례 금리를 인상하면서, 연방 기준 금리가 2.25%~ 2.50% 수준이 되었다.

이미 채권 시장이 이런 상황을 가격에 반영하고 있기 때문에, 놀란 사람은 없었을 것이다. 지난 3년 동안 9차례 열린 FOMC 회의에서 시장은 연준이 금리를 인상할 것이라고 예상했고, 모두 그렇게 되었다.

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많은 사람들이 이런 조치를 비판했지만, 연준으로서는 신뢰를 유지하기 위해 필요한 일이었다. 하지만 이제는 다 과거의 일이 되었다. 앞으로 열릴 FOMC 회의에서는 금리 인상이 없을 것으로 보인다. 물론 연준이 2019년(9월 4일 회의에서 밝힌 4차례에서 줄어든)에도 3차례의 금리 인상을 예고하긴 했지만, 예고에 그칠 가능성이 높다. 상하고 있지만 이 목표를 달성할 가능성은 낮다. 대신, 오랜 침묵이 이어질 것으로 보인다.

그 이유는 6가지로 나눠볼 수 있다.

1.인플레이션 기대치가 급락했다. 5년 만기 미국 국채와 동일 만기 물가 연동 국채(TIPS)의 금리 스프레드인 BEI(break-even inflation rate)가 2년 내 최저 수준까지 하락한 것이다. 지난해 초 있었던 인플레이션 압력은 사라졌고, 이제 연준은 차분히 기다리는 사치를 누릴 때가 되었다.

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2.전 세계 주식 시장은 현재 20% 이상 하락한 약세장에 있다. 연준은 종종 '경제지표에 더욱 집중(data dependent)' 한다고 주장하지만, 주식 시장은 오랫동안 그들이 가장 중요하게 여기는 "경제 지표" 중 하나였다. 2011년 약세장에서도 연준은 금리 인상 기대를 미뤘고(2015년 12월까지 금리를 인상하지 않았다), 이른바 `오퍼레이션 트위스트(operation twist)'를 들고 나와 장기금리 인하 방침을 언급했으며, 그해 12월까지 금리 인상을 하지 않았다(주식 시장이 사상 최고치를 경신하고 있을 때였다).

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지난 금요일 연준은 비슷한 메시지를 미묘하게 내보냈다. 지난 몇 달 동안 주식 시장이 하락하면서,N'중립'에 대한 제롬 파월의 표현이 '중립에서 거리가 먼'에서 '중립에 가까운'으로 바뀌었다.

3.정상화가 완료되었다. 역사상 가장 길었던 양적 완화가 끝났다. 현재 실질 연방 기준 금리가 0.2%(2008년 초 이후 가장 높은 수준)인 상황에서, 연준의 정상화 목표는 대체로 달성되었고, 같은 속도로 계속 금리를 인상할 긴급성이 사라졌다. 물론, 0.2%의 실질 금리는 여전히 역사적 중간 수준(1.3%)보다 낮지만, 인플레이션 기대치가 급락하고 있기 때문에, 당분간은 급할 게 없는 상황이다

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4.신용 여건이 긴축되고 있다. 하이 일드 채권 스프레드가 2년 내 가장 좁은 수준이고, 레버리지 론 가격 또한 2년 내 최저 수준에 있다. 과거 연준은 금리를 공격적으로 인상해 신용 시장을 악화시키는 일을 꺼려왔다.
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5.나머지 선진국들이 여전히 양적완화를 펼치고 있다. 선진국 중앙은행들 중 실질 금리를 플러스(+)로 유지하고 있는 곳은 미국의 연준뿐이다. 유럽 중앙은행과 일본 은행은 적어도 2019년 말까지 마이너스(-) 금리정책을 유지할 것으로 예상된다.

최근 미국 달러 인덱스가 52주 신고점을 기록하면서, 2018년 대부분의 통화 대비 상승해 있는 상황에서, 연준이 자신의 "매파" 정책과 다른 주요 국가의 "비둘기파" 정책으로 생긴 이 차이를 더 늘리려고 하지는 않을 것이다.

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6.시장(연방 기금 금리 선물)의 동향을 보면, 2019년에는 금리 인상이 없을 것이며, 2020년에는 금리 인하를 예상하고 있다. 물론 시장 전망은 바뀔 수 있지만, 연준은 위와 같은 5가지 이유가 존재하는 한, 계속된 금리 인상으로 시장을 놀라게 하지는 않을 것이다.

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이렇게 앞으로 연준의 오랜 침묵이 예상되는 이유다. 연준의 침묵이 시장 참여자들에게 좋은 일인지는 분명하지 않다. 최선의 시나리오는 2019년 시장 상황이 충분히 좋아져서, 금리 인상이 다시 가능한 선택지가 되는 것이다. 최악의 시나리오는 연준의 금리 인하 시작이 될 것이다. 왜냐하면 그렇게 되면 경기 침체와 더불어 주식 시장 더 크게 하락했다는 의미이기 때문이다.

중앙은행의 정책을 보면서, 연준이 좀 더 "비둘기파적"인 정책을 펼쳐야 한다고 요구하는 사람들이 있는데, 그들이 무엇을 원하는지 조심해야 한다. 일단 경기 사이클이 바뀌면, 양적 완화 정책도 만병통치약이 아니게 된다. 지난 마지막 두 차례의 약세장은 많은 교훈을 준다. 두 차례 모두 연준이 지속적으로 금리를 인하하면서 발생했다.

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2019년이 어떻게 진행될지 누구도 모르지만, 연준이 다시 금리를 인하하는 일이 일어나지 않길 바란다. 연준이 침묵을 지키면서 시장 상황이 좋아진 다음, 다시 금리 인상을 고려하는 것이 가장 좋은 결과가 될 것이다.

자료 출처: Pension Partners, "The Long Pause by Charlie Bilello